Tou väčšou pohromou je globálna kríza likvidity. Predtým, ako sa začneme zaoberať dynamikou globálnej krízy likvidity, je veľmi dôležité rozlišovať medzi krízou likvidity a recesiou. Recesia je súčasťou hospodárskeho cyklu.

Charakterizuje ju vyššia nezamestnanosť, klesajúci rast HDP, likvidácia zásob, krachy podnikov, zníženie diskrečných výdavkov spotrebiteľov, zníženie podnikateľských investícií, vyššia miera úspor (u tých, ktorí sú ešte zamestnaní), väčšie straty z úverov a klesajúce ceny aktív v oblasti akcií a nehnuteľností.

Dĺžka a hĺbka recesie sa môže veľmi líšiť. A hoci recesie majú určité spoločné charakteristiky, majú aj rôzne príčiny. Niekedy Federálny rezervný systém pochybí v menovej politike a drží úrokové sadzby príliš dlho na vysokej úrovni (to sa zrejme deje aj teraz).

Niekedy sa vyskytne vonkajší ponukový šok, ktorý spôsobí recesiu. Stalo sa tak po arabskom ropnom embargu v roku 1973, ktoré spôsobilo silnú recesiu od novembra 1973 do marca 1975. Recesia môže vzniknúť aj vtedy, keď prasknú bubliny na trhu aktív, ako napríklad krach na burze v roku 1929 alebo prasknutie realitnej bubliny spôsobené krízou sporiteľní v roku 1990.

Bez ohľadu na príčinu je priebeh recesie do istej miery štandardný. Nakoniec sa ceny aktív dostanú na dno, tí, ktorí majú hotovosť, idú nakupovať výhodné akcie, likvidácia zásob sa skončí a spotrebitelia obnovia niektoré diskrečné výdavky. Tieto neisté kroky nakoniec vedú k oživeniu a novej expanzii, často s pomocou fiškálnej politiky.

Globálne finančné krízy sú úplne odlišné. Objavujú sa náhle a pre väčšinu účastníkov trhu nečakane, hoci pre tých, ktorí vedia, kam sa pozerať, vždy existujú varovné signály. Verejnosť a regulačné orgány sa o nich zvyčajne dozvedia prostredníctvom zlyhania významnej inštitúcie, ktorou môže byť banka, hedžový fond, fond peňažného trhu alebo obchodník s komoditami.

Zatiaľ čo prvotné zlyhanie sa dostane na titulné stránky novín, väčšie nebezpečenstvo hrozí v podobe nákazy. Kapitálové trhy sú husto prepojené. Banky požičiavajú hedžovým fondom. Hedžové fondy špekulujú na trhoch s akciami, dlhopismi, menami a komoditami priamo aj vo forme derivátov.

Fondy peňažného trhu nakupujú štátny dlh. Banky ručia za niektoré nástroje v držbe týchto fondov. Primárni díleri (veľké banky) ručia za emisie štátneho dlhu, ale financujú tieto aktivity na repo trhoch, kde sa nakúpené cenné papiere zastavujú za ďalšiu hotovosť na nákup ďalších cenných papierov v dlhých reťazcoch rehypotekárnych zábezpek.

Chápete, o čo ide. Prepojenia pokračujú ďalej a ďalej.

Federálny rezervný systém vytlačil 6 biliónov USD ako súčasť svojej menovej bázy (M0). Celková nominálna hodnota derivátov všetkých bánk na svete sa však odhaduje na 1 kvadrilión USD. Pre neznalých: 1 kvadrilion USD = 1 000 biliónov USD. To znamená, že celková hodnota derivátov je 167-násobkom všetkých peňazí vytlačených FEDom.

A samotná peňažná zásoba FEDu sa opiera o malý kúsok kapitálu vo výške iba 60 miliárd USD. Súvaha Fedu je teda zadlžená v pomere 100 ku 1 a trh s derivátmi je zadlžený v pomere 167 ku 1 k peňažnej zásobe Fedu, čo znamená, že trh s derivátmi je zadlžený v pomere 16 700 ku 1 z hľadiska kapitálu Fedu.

Už ste nervózni?

Odborníci hovoria, no a čo? Tieto čísla nie sú novinkou a v minulosti boli v určitých obdobiach ešte viac natiahnuté. To, že je finančný systém vysoko zadlžený a husto prepojený, ešte neznamená, že je pripravený na kolaps. To je pravda. Napriek tomu to znamená, že systém sa môže kedykoľvek katastrofálne a nečakane zrútiť. Na zrútenie systému stačí nárazové zlyhanie, ktoré rýchlo vyústi do paniky.

Na stratové pozície sa vydávajú výzvy na dodatočné vyrovnanie a požaduje sa okamžitá platba. Jednodňové repo obchody sa nepretáčajú. Jednodňové vklady sa neobnovujú a vyžaduje sa ich splatenie. Každý chce svoje peniaze okamžite späť. Aktíva sa zhadzujú, aby sa splnili záväzky na splatenie, čo spôsobuje kolapsy na trhoch s akciami a dlhopismi, čo spôsobuje ešte väčšie straty a likvidáciu bánk a obchodníkov.

Zrazu sa všetky oči upierajú na FED, ktorý chce získať ľahké peniaze, a na Kongres, ktorý chce poskytnúť pomoc, záruky a ďalšie výdavky. Tento model sme videli v roku 1994 (mexická kríza Tequila), 1998 (ruská kríza LTCM) a 2008 (kríza Lehman Brothers a AIG).

Všimnite si, že dve z týchto troch posledných finančných kríz nesprevádzala recesia. V roku 1994 nebola žiadna recesia a v roku 1998 tiež nie. Iba globálna finančná kríza v roku 2008 sa zhodovala s vážnou recesiou.

Ide o to, že recesie aj finančné krízy sú zlé, ale sú rozdielne a nie vždy sa spájajú. Keď sa tak stane, ako v roku 2008, akcie môžu ľahko klesnúť o 50 % alebo viac. Možno sa na takúto situáciu pozeráme aj dnes. To nás privádza ku kľúčovej otázke:

Ak sú finančné trhy takmer vždy vysoko zadlžené, ale finančné krízy sa vyskytujú v priemere raz za osem rokov, aké znaky môžu investori hľadať, ktoré naznačujú, že sa blíži kríza a že podmienky na finančných trhoch nie sú bežné?

Jedným z najsilnejších varovných signálov je inverzná výnosová krivka. Tento signál bol naposledy zaznamenaný v roku 2007 tesne pred finančnou krízou v roku 2008. Normálna výnosová krivka sa skláňa smerom nahor zľava doprava, čo odráža vyššie úrokové sadzby pri dlhších splatnostiach. To dáva zmysel.

Ak vám požičiam peniaze na desať rokov, chcem mať vyššiu úrokovú sadzbu, ako keď vám ich požičiam na dva roky, aby som kompenzoval dodatočné riziká vyplývajúce z dlhšej splatnosti, ako sú inflácia, zmeny politiky, zlyhanie a ďalšie.

Keď je výnosová krivka inverzná, znamená to, že dlhšie splatnosti majú nižšie úrokové sadzby. Stáva sa to, ale je to zriedkavé. Znamená to, že účastníci trhu očakávajú ekonomickú nepriazeň v podobe recesie alebo rizika likvidity. Chcú si uzamknúť dlhodobé výnosy, aj keď sú nižšie ako krátkodobé, pretože očakávajú, že v budúcnosti budú výnosy ešte nižšie.

Stručne povedané, investori vidia pred sebou problémy.

Medzi ďalšie zlovestné signály patrí prudký pokles dolárových rezervných pozícií v amerických štátnych cenných papieroch Číny, Japonska, Indie a ďalších veľkých ekonomík. Naivní pozorovatelia to považujú za znak toho, že tieto krajiny sa snažia “zbaviť dolárov” a nemajú radi úlohu dolára ako vedúcej svetovej rezervnej meny.

V skutočnosti je však opak pravdou. Zúfalo im chýbajú doláre a predávajú štátne dlhopisy ako spôsob, ako získať hotovosť na podporu vlastných bankových systémov.

Toto sú niektoré z mnohých znakov, ktoré poukazujú na globálnu krízu likvidity. Ako sme sa v minulosti naučili, zdá sa, že tieto krízy likvidity vznikajú zo dňa na deň, ale nie je to pravda. V skutočnosti trvá rok alebo aj viac, kým sa dostanú do kritického štádia, v ktorom prepuknú a dostanú sa na titulné stránky novín.

Kríza Ruska a LTCM v roku 1998 sa začala v júni 1997 v Thajsku. Kríza banky Lehman Brothers v roku 2008 sa začala na jar 2007, keď banka HSBC oznámila straty z hypoték. Varovné signály sú vždy prítomné vopred. Väčšina pozorovateľov buď nevie, aké sú to príznaky, alebo sa jednoducho nepozerá.

Ja sa pozerám a vidím zriedkavú konvergenciu vážnej recesie a krízy likvidity v rovnakom čase, ako sa to stalo v roku 2008.

Blíži sa to.