Titulky piatkových večerných Financial Times: “Gilts in Fresh Slide as Investors Say Truss U-turn Did Not Go Far Sof.” “Dokáže Liz Trussová prežiť ako britská premiérka?”; “Úspory sa blížia, Trussová sa snaží obnoviť reputáciu Británie u investorov.” A “Debakel Spojeného kráľovstva ukazuje, že “tvrdá láska” centrálnej banky tu zostane”.

Svet sa nám zmenil priamo pred očami. Je to jedna z mojich obľúbených rečníckych otázok za posledných niekoľko desaťročí: Sú “peniaze” (peňažná inflácia) riešením alebo problémom? Odpoveď je zrejmá – už nejaký čas je a predpokladám, že centrálni bankári túto krutú realitu prijali.

Roky bezprecedentnej menovej inflácie vytvorili falošnú realitu. Vnímanie nekonečne lacných (bezplatných) “peňazí” deformovalo fungovanie nášho trhu, ekonomických, finančných, politických a sociálnych systémov. Začalo sa dlho odkladané obdobie prispôsobovania a sú všetky dôvody očakávať, že bude mimoriadne kruté. Tak rýchlo, tak veľa vecí je inak. Tento týždeň došlo k ďalším otrasom a k tomu nepríjemnému pocitu, že sa zem čoskoro podlomí.

Cítim s Liz Trussovou. Mohla by sa veľmi dobre stať najkratšie slúžiacou premiérkou v histórii Spojeného kráľovstva. Centrálni bankári a dlhopisové trhy veselo prijali nejeden šialený rozpočet. Teraz sa boja a nechávajú ohromených politikov, aby sa pokúsili zistiť, čo môže fungovať v dnešnej novej realite.

V mikrosvete rozvíjajúcich sa globálnych javov čelí Spojené kráľovstvo dvojitej kríze dôvery vo fiškálnej a menovej politike. A do tejto chvíle nekompromisné trhy v Spojenom kráľovstve nechcú mať nič spoločné s ďalšími fiškálnymi výdavkami a menovými stimulmi.

12. októbra – Reuters (Dhara Ranasinghe, Harry Robertson, Tommy Wilkes): “Guvernér Bank of England Andrew Bailey sa vyjadril jednoznačne: centrálna banka v piatok ukončí núdzovú podporu dlhopisov. Keďže však trhy vykazujú len málo známok stabilizácie, BoE možno nebude mať na výber a vráti sa k ďalším opatreniam. Náklady britskej vlády na požičiavanie si v stredu opäť poskočili a výnosy 20- a 30-ročných dlhopisov dosiahli 20-ročné maximá po tom, čo Bailey v utorok povedal penzijným fondom, že majú tri dni na vyriešenie problémov s likviditou, kým sa núdzový nákup dlhopisov BoE skončí. Centrálna banka sa ocitla medzi kameňom úrazu a ťažkým miestom. Na jednej strane sa pohybuje v situácii, ktorú označila za “podstatné riziko pre finančnú stabilitu”, pričom trh s dlhopismi odhalil slabé miesta v dôchodkovom sektore. Nákup dlhopisov však nie je v súlade s mandátom BoE kontrolovať prudko rastúcu infláciu a predstavitelia BoE sa snažia vyhnúť dojmu, že nákupom dlhopisov podporujú fiškálne plány vlády.”

Ako centrálni bankári v týchto dňoch po desiatich rokoch, keď sa plne usadili vo vnímaní trhu, cien a štruktúr, ako aj v rámci vládneho plánovania a rozpočtov, obchodných stratégií, štruktúry hospodárstva a podobne – signalizujú, že “čokoľvek” sa už vyčerpalo? Dá sa to urobiť bez toho, aby sa prakticky všade rozpútala nestabilita?

Premiérka Trussová a guvernérka BOE Baileyová by sa mohli porozprávať pri šálke anglického raňajkového čaju. Trussová je nútená upokojiť dlhopisový trh a zároveň sa snaží vyhnúť dojmu, že je slabučká a rýchlo ustupuje v celom fiškálnom programe svojej vlády. Sú to chaotické obraty a skratkovitý výraz nerozhodnosti.

Baileyová musí zabrániť rozpadu dlhopisového trhu a dôchodkového systému a zároveň úplne neotvoriť menové stavidlá pri zúriacej inflácii a krehkej libre. V piatok mala vypršať núdzová podpora BOE pre dlhopisy, hoci málokto verí, že je to uskutočniteľné. Väčšina je naďalej presvedčená, že centrálne banky sú navždy podriadené ochrane pred trhovým krachom “nech to stojí, čo to stojí”. Pre BOE sú to chaotické obraty a znepokojujúci pohľad nerozhodnosti. Dôveryhodnosť visí vo vzduchu – visí.

Výnosy britských zlatých dlhopisov sa v stredu počas obchodovania obchodovali až na úrovni 4,63 %, začiatkom piatka klesli na najnižšiu úroveň 3,89 % a na konci týždňa vzrástli o 10 bázických bodov na 4,34 %. Dvojročné výnosy britských dlhopisov sa v pondelok obchodovali na úrovni 4,40 %, pričom v piatok boli najnižšie na úrovni 3,46 % (týždeň ukončili poklesom o 25 bázických bodov na 3,87 %). Libra sa v stredu obchodovala na minime 1,092 a vo štvrtok na maxime 1,138, pričom týždeň ukončila rastom o 0,8 % na 1,118.

Pre globálne bankové CDS to bol zlovestný týždeň. CDS britskej banky Barclays vyskočili o 11 bázických bodov na 147 bázických bodov, čo je najvyššia hodnota od júla 2013 (“taper tantrum”). CDS banky Barclays sa 15. septembra obchodovali na úrovni 105 bázických bodov. CDS banky NatWest vzrástli o štyri na 131 bázických bodov a CDS banky Lloyds o sedem na 97 bázických bodov (tento týždeň sa obchodovali na najvyššej úrovni od roku 2016).

Zaujímavé je, že americké banky sa tento týždeň opäť ocitli na vrchole rebríčka CDS, pričom všetky hlavné banky zaznamenali piatkové uzávierky CDS na maximách od marca 2020. CDS banky JPMorgan vzrástli o osem na 112 bázických bodov a CDS banky Bank of America o deväť na 121 bázických bodov. CDS Citigroup vzrástli o sedem na 139 bázických bodov, Goldman o 11 na 142 bázických bodov a Morgan Stanley o deväť na 140 bázických bodov. Inde sa CDS Deutsche Bank zvýšili o štyri na 173 bázických bodov (vnútrodenné obchodovanie v stredu na 189 bázických bodov), Societe Generale o 13 na 110 bázických bodov (vnútrodenné obchodovanie vo štvrtok na 120 bázických bodov) a problémová Credit Suisse o 12 na 318 bázických bodov (vnútrodenné obchodovanie vo štvrtok na 341 bázických bodov).

Za zmienku stála aj štvrtková volatilita na akciových trhoch. Index S&P500 sa po horších než očakávaných údajoch o CPI obchodoval na úrovni 3 492, aby následne zaznamenal ohromujúci 5,5 % vnútrodenný rast (seansu uzavrel rastom o 2,6 %). Na začiatku piatkového obchodovania sa potom index S&P500 obchodoval až na úrovni 3 712, potom sa obrátil o 3,5 % nižšie a týždeň ukončil na úrovni 3 583 (pokles o 1,6 %).

Spready amerických podnikových dlhopisov investičného stupňa k dlhopisom sa tento týždeň rozšírili o 11 bázických bodov na 1,63 percentuálneho bodu, čo je najširšia úroveň od mája 2020. Ďalšia podpora tento týždeň pre tézu o singulárnej globálnej bubline.

10. októbra – Reuters (Davide Barbuscia): “Ceny štátnych dlhopisov na celom svete sa pohybujú v tandeme, čo znižuje schopnosť investorov diverzifikovať svoje portfóliá a vyvoláva obavy, že ich zaslepia trhové výkyvy. Korelácia medzi menovo upravenými výnosmi štátnych dlhopisov krajín ako USA, Japonsko, Spojené kráľovstvo a Nemecko je najvyššia za posledných najmenej sedem rokov, ukázali údaje MSCI, keďže centrálne banky na celom svete zintenzívňujú svoj boj proti inflácii.”

11. októbra – Wall Street Journal (Matt Wirz a Caitlin Ostroff): “Dôsledky krízy na britských finančných trhoch zasiahli vzdialený kút Wall Street: biliónový trh so zabezpečenými úverovými záväzkami. Kedysi boli CLO výklenkovým produktom, teraz sú však v širokom portfóliu investorov na celom svete, vrátane britských penzijných fondov, poisťovní a fondov, ktoré zastihol nedávny krach na britských menových trhoch a trhoch so štátnymi dlhopismi. Mnohé z nich predali dlhopisy CLO, aby splnili výzvy na úhradu marže, čím ceny týchto cenných papierov klesli hlboko pod ich vnútornú hodnotu, uviedli analytici a manažéri fondov.”

Niekedy sa stačí poškrabať na hlave…

10. októbra – Bloomberg (Ott Ummelas a Niclas Rolander): “Bývalý predseda Federálneho rezervného systému Ben S. Bernanke a jeho dvaja americkí kolegovia získali v roku 2022 Nobelovu cenu za ekonómiu za výskum bankových a finančných kríz. Douglas Diamond, Philip Dybvig a niekdajší centrálny bankár sa podelia o ocenenie vo výške 10 miliónov korún (885 000 USD), oznámila Kráľovská švédska akadémia vied… “Laureáti poskytli základ pre naše moderné chápanie toho, prečo sú banky potrebné, prečo sú zraniteľné a čo s tým robiť,” povedal novinárom John Hassler, profesor ekonómie a člen výboru pre udeľovanie ceny… “V práci laureátov sa ukazuje, že poistenie vkladov je spôsob, ako skrátiť dynamiku, ktorá stojí za hromadným vyberaním vkladov z bánk. S poistením vkladov nie je potrebné utekať do banky.””

Bez komentára

Na zamyslenie… Zdá sa, že málokto si uvedomuje iróniu toho, že Bernanke dostal Nobelovu cenu za ekonómiu práve v čase, keď inflačná doktrína centrálnych bánk čelí monumentálnej kríze dôvery. Nobelovu cenu získal za svoj výskum v oblasti hromadného vyberania vkladov z bánk. Nikto neurobil viac pre zabezpečenie runu na globálne trhové nástroje.

“Správna interpretácia dvadsiatych rokov minulého storočia teda nie je tá populárna – že akciový trh sa nadhodnotil, zrútil a spôsobil veľkú hospodársku krízu. Pravdivý príbeh je, že menová politika sa príliš horlivo snažila zastaviť rast cien akcií. Hlavným účinkom prísnej menovej politiky však bolo, ako predpovedal Benjamin Strong, spomalenie ekonomiky – na domácom trhu a prostredníctvom fungovania zlatého štandardu aj v zahraničí… S touto interpretáciou udalostí z konca dvadsiatych rokov sa stotožňujú aj najznalejší študenti tohto obdobia vrátane Keynesa, Friedmana a Schwartza a ďalších popredných vedcov z obdobia krízy i zo súčasnosti… menová politika sa už koncom roka 1927 mimoriadne sprísnila… Malou kompenzáciou za obrovskú tragédiu Veľkej hospodárskej krízy je, že sme sa naučili niekoľko cenných lekcií o centrálnom bankovníctve. Bola by škoda, keby sa na tieto lekcie zabudlo.” Ben Bernanke, “K deväťdesiatym narodeninám Miltona Friedmana”, 8. novembra 2002

Bernanke ukončil svoj prejav v roku 2002: “Dovoľte mi, aby som na záver svojho prejavu mierne zneužil svoje postavenie oficiálneho predstaviteľa Federálneho rezervného systému. Miltonovi a Anne by som chcel povedať: Pokiaľ ide o Veľkú hospodársku krízu. Máte pravdu, spôsobili sme ju my. Je nám to veľmi ľúto. Ale vďaka vám to už viac neurobíme.”

Išiel a urobil to spolu s doktorom Bernankem, (teraz už bohatším) štandardným nositeľom najkatastrofálnejšej chybnej ekonomickej ideológie v dejinách. Bernanke: “[Prezident newyorského Fedu Benjamin] Strong zomrel začiatkom roka 1928 na tuberkulózu a Fed prešiel pod kontrolu skupiny agresívnych bublinárov…” A čo je ešte horšie, bývalý predseda Fedu sa domnieva, že tragédii Veľkej hospodárskej krízy by sa bolo dalo predísť, keby Fed vytlačil peniaze na rekapitalizáciu amerického bankového systému.

Problémom neboli excesy v “búrlivých dvadsiatych rokoch”. Úverová a špekulatívna bublina, ktorá vznikla po prvej svetovej vojne (a ktorú živili začínajúce Federálne rezervy), do jeho analýzy nezapadá. A trhové a hospodárske štruktúry, ktoré sa vyvíjali počas rokov uvoľnených finančných podmienok, nie sú relevantné. Jednoducho poukazuje na nekompetentnosť Fedu (že nenafukoval) spolu so zlatým štandardom.

Už teraz vidíme dôkazy zlyhania inflácie v štýle Bernankeho centrálnej banky. Tlačiareň Bank of England musí nejakým spôsobom plniť úlohu nákupcu poslednej inštancie pre kolabujúci trh s dlhopismi Bubble a zároveň obmedziť infláciu. Bernanke zosmiešňoval Bank of Japan, až kým nakoniec nepodľahla bezohľadnému tlačeniu peňazí. Výsledný debakel je na pokraji odhalenia.

V Číne sa však naďalej odohráva ešte historickejší experiment Bernankeho inflacionizmu. Brána peňazí a úverov je otvorená dokorán. A Peking určite rekapitalizuje svoj masívne nafúknutý bankový systém, ako uzná za vhodné. Zabráni však pokračujúca menová inflácia kolapsom bublín? Samozrejme, že nie. Ukáže sa, že vyhýbanie sa hromadnému vyberaniu vkladov z bánk je rozhodujúce pre udržanie čínskeho cyklu rozmachu? Či už dôjde k vyčerpaniu bankových prostriedkov, alebo nie, čínsky úverový systém je na neudržateľnej ceste. Nie je to nič iné ako epická “terminálna fáza prebytku” – s masívnym rastom úverov s rýchlo sa zhoršujúcou kvalitou, ktorý živí exponenciálny rast systémového rizika.

Septembrový rast Agregátneho financovania Číny vyskočil na oveľa vyššiu úroveň, než sa očakávalo, a to na 490 miliárd USD, čo je viac ako augustových 340 miliárd USD a o 22 % viac ako v septembri 2021 (404 miliárd USD) – na rekordných 46,9 TN USD. Medziročný nárast o 3,85 TN je približne o 12 % vyšší ako porovnateľný rok 2021 – a len o 6,5 % nižší ako historický nápor úverov v roku 2020. Agregátne financovanie zaznamenalo 10,5 % medziročný rast, nebezpečne sa predbiehajúc v stagnácii hlboko neprispôsobivej čínskej ekonomiky. Recept na menovú krízu.

Bankové úvery expandovali o 344 mld. dolárov, čo predstavuje nárast oproti augustovým 174 mld. dolárov a takmer 50% náskok oproti septembru 2021 (230 mld. dolárov). Medziročný rast úverov o 2,51 TN USD je o 8 % vyšší ako v porovnateľnom roku 2021 a o 11 % vyšší ako v roku 2020.

Úvery podnikom prudko vzrástli o 267 miliárd USD, čo je dvojnásobok augusta aj septembra 2021. Na úrovni 2,01 TN je medziročný rast o 39 % vyšší ako v porovnateľnom roku 2021. Medziročný rast sa zvýšil na 13,4 %, čo je najvýraznejšie tempo od februára 2016. Podnikové úvery sa v priebehu dvoch rokov zvýšili o 26,3 %, v priebehu troch rokov o 41,9 % a v priebehu piatich rokov o 73,9 %.

Objem spotrebiteľských úverov sa zvýšil o 90 miliárd USD, čo je viac ako augustových 64 miliárd USD, pričom je stále o 18 % nižší ako v septembri 2021. Medziročný rast vo výške 474 miliárd USD je o 46 % nižší ako v porovnateľnom roku 2021 a o 44 % nižší ako v roku 2020. Jednoročný rast na úrovni 7,2 % je najslabší v údajoch od roku 2007. Historický boom spotrebiteľských (najmä hypotekárnych) úverov ochabol, pričom dvojročný rast sa spomalil na 21 %, trojročný na 39 %, päťročný na 91 % a desaťročný na 380 %.

Objem štátnych dlhopisov sa v septembri zvýšil o 78 miliárd USD, čo je viac ako v auguste (42 miliárd USD), ale menej ako pred rokom (111 miliárd USD). Medziročný rast o 823 miliárd USD bol o 35 % vyšší ako v porovnateľnom roku 2021 a len o 12 % nižší ako rekordná emisia v roku 2020. Štátne dlhopisy expandovali o 16,9 % v priebehu jedného roka, o 32,7 % v priebehu dvoch rokov a o 59 % v priebehu troch rokov.

Čínske akcie rástli, napriek tomu to bol pre čínske financie zlovestný týždeň. Index čínskych dolárových developerských dlhopisov klesol na rekordné minimum (výnos až 26,8 %). Výnosy Evergrande vzrástli o 40 percentuálnych bodov na 227 %. Výnosy Country Garden vyskočili o 13 percentuálnych bodov na rekordných 66,5 %. Výnosy spoločností Sunac vzrástli o 26 percentuálnych bodov (135 %), Lonfor o 28 percentuálnych bodov (148 %) a Kaisa o 38 percentuálnych bodov (187 %).

O stupňujúcom sa systémovom riziku svedčí aj to, že CDS čínskych bánk vyskočili na niekoľkoročné maximá. China Construction Bank vzrástli o 13 na 143 bázických bodov, Industrial and Commercial Bank o 12 na 137 bázických bodov, Bank of China o 10 na 136 bázických bodov a China Development Bank o 12 na 126 bázických bodov. “AMC” CDS China Huarong vyskočili o 41 na 635 bázických bodov (rok začali na úrovni 261 bázických bodov). Čínske štátne CDS sa vo štvrtok obchodovali na úrovni 115 bázických bodov, čo je najvyššia hodnota od začiatku roka 2017. Renminbi voči doláru stratil 1,1 % a obchodoval sa v blízkosti minima z roku 2008.

Talianske 10-ročné výnosy medzitým vzrástli o deväť na 4,79 %, čím uzavreli týždeň na najvyššej úrovni od roku 2012. Výnosy japonských 10-ročných dlhopisov JGB sú na hranici 25 bázických bodov stanovenej BOJ, zatiaľ čo jen klesol o ďalších 2,3 % (medziročne o 22,6 %) na 30-ročné minimum. Zraniteľné dlhopisy EM boli pod silným tlakom. Výnosy vzrástli o 128 bázických bodov v Kolumbii (14,36 %), 74 bázických bodov v Maďarsku (10,66 %), 54 bázických bodov v Rumunsku (9,05 %), 38 bázických bodov v Českej republike (5,48 %) a 37 bázických bodov v Poľsku (7,69 %). Výnosy sa zvýšili o 19 bázických bodov v Mexiku (9,83 %) aj v Južnej Afrike (11,27 %).

Domino sa zoraďuje na ceste k veľkej synchronizovanej kríze na svetových trhoch.

12. októbra – Financial Times (Laura Noonan): “Bank of England uviedla, že “treba sa poučiť” z dôchodkovej krízy, ktorá vyvolala bezprecedentný zásah na britských trhoch so zlatými dlhopismi, a zdôraznila potrebu prijať opatrenia na zmiernenie podobných rizík v iných častiach finančného sektora. ‘Aj keď možno nie je rozumné očakávať, že účastníci trhu sa poistia proti všetkým extrémnym trhovým výsledkom, je dôležité, aby sa z tejto epizódy poučili a zabezpečila sa primeraná úroveň odolnosti,’ uviedol výbor pre finančnú politiku BoE… BoE tiež varovala, že britské domácnosti a spoločnosti sú pod tlakom, pretože vysoké úrokové sadzby, vysoké náklady na energie a kríza životných nákladov spolu spôsobili, že je pre nich ťažšie platiť účty a úvery. Osobitné obavy vyvolávali hypotéky, pričom banka varovala, že úroveň zadlženosti domácností by mohla dosiahnuť historické maximum.”

Spojené kráľovstvo je mikrokozmom. Nakoniec sa poučíme – ale bude to ťažká cesta.